Разделение полномочий между государственными органами, регулирующими рынок ценных бумаг в США

В США сложилось определенное разделение полномочий, сфер контроля и ответственности на рынке ценных бумаг, прежде всего речь идет о следующем:

• • корпоративные выпуски относятся к компетенции SEK;
• • на рынке государственных обязательств главная роль принадлежит казначейству и ФРС;
• • производными финансовыми инструментами, кроме SEK, занимается Комиссия по торговле на рынках срочных товарных сделок (CFTC).

Помимо этого, отдельные биржевые операции, существенно влияющие на различные части финансового рынка, также контролируются ФРС. К примеру, величина маржевого покрытия законодательно фиксируется ФРС в общенациональном масштабе на достаточно высоком уровне. Цель этого — исключить негативное влияние маржевых операций на кредитный рынок. Так, инструкция «Г» (regulation Т) требует, чтобы первоначальный гарантийный взнос (маржа), ставший обязательным с 1975 г., составлял не менее 50% покупной цены. Аналогом этой инструкции в банковской сфере является правило «U» (regulation U), определяющее величину кредита, который банк может выдать клиенту для покупки ценных бумаг. К маржевым операциям в принципе должны были допускаться только наиболее надежные ценные бумаги: акции, зарегистрированные и котирующиеся на национальных биржах, и государственные ценные бумаги. На самом деле политика дерегулирования привела к тому, что и хеджкомпании через разного рода трансформации получили доступ к операциям с этими ценными бумагами.

В США большое значение имеют операции с государственными ценными бумагами, т. е. с обязательствами правительства, в системе кредитно-денежного регулирования экономики. Однако имеется одна существенная особенность: государственные ценные бумаги на рынках никогда не доминируют над частными, корпоративными (это правило касается и других развитых стран).

Предельно развитый вторичный рынок государственных ценных бумаг в США способствует успешному фискальному и монетарному регулированию экономики: весь дефицит госбюджета покрывается только за счет выпуска правительственных долговых обязательств, а операции ФРС на открытом рынке, внедренные с конца 1930;х гг., позволяют постоянно корректировать размеры денежной массы.

Типы корпоративных ценных бумаг

Корпоративные бумаги представлены частными краткосрочными и долгосрочными обязательствами.

К краткосрочным обязательствам относятся коммерческие бумаги (commercial paper) и депозитные сертификаты (certificates of deposit). Коммерческие необеспеченные векселя частных фирм выпускаются на срок от 3 до 270 дней (средний срок обращения — 30—35 дней), поэтому их вторичный рынок ограничен. Размещением коммерческих бумаг занимаются инвестиционные банки, и доступ на этот рынок имеют лишь солидные компании, тесно связанные с такими банками. Депозитные сертификаты являются свидетельством, удостоверяющим внесение срочного депозита в кредитное учреждение. Они выпускаются крупными коммерческими банками, имеют купонную систему выплаты процентов, покупаются нефинансовыми корпорациями как средство для размещения временно свободных средств.

К долгосрочным ценным бумагам относятся акции и облигации. Различают простые, или обыкновенные акции (ordinary, common stocks) и привилегированные (preference stocks). Простые акции при распределении прибыли, участии в управлении, а также в случае распределения имущества при банкротстве имеют обыкновенные права. Привилегированные акции при получении дивиденда или разделе имущества предоставляют их владельцам определенные преимущества.

В структуре финансовых активов американских корпораций значительно возросла доля долга (облигационных займов). Первичным размещением бумаг занимаются инвестиционные банки. Вторичный оборот акций распадается на биржевой и внебиржевой. Каждая биржа устанавливает свои требования к приему ценных бумаг, но, как и раньше, эталоном строгости здесь выступает Нью-Йоркская фондовая биржа. С 1982 г. ее требования к компаниям-эмитентам непрерывно ужесточались. Для допуска на биржу необходимо иметь годовой доход не менее 7 млн долл.; рыночная цена акций, находящихся в собственности акционеров, должна составлять не менее 16 млн долл.; стоимость имущества компании также не менее 16 млн долл.

Если изобретение в 1867 г. тиккера (автоматического аппарата, печатающего последние биржевые новости) и телефона дало мощный толчок расширению фондовых операций, то внедрение компьютерных технологий помогло решить задачу создания Национальной системы торговли ценными бумагами (National Market System). Бегущая строка тиккера, больше века служившая «библией» для брокера, перешла с ленты на экран монитора, что позволило связать в единую информационную сеть все биржи и самую организованную часть внебиржевого оборота — биржу без торгового зала (NASDAQ).

В последние два десятилетия престиж NASDAQ стал настолько высоким, что отдельные компании, даже достигнув показателей, удовлетворяющих требованиям NYSE, оставались в NASDAQ. Таким образом, в торговле акциями внебиржевой оборот дополняет биржевую торговлю и даже соперничает с ней. Но и уникальные позиции этой биржи не сумели обезопасить ее от мощного спада, едва не закончившегося крахом в 2009 г.

Хотя высокий удельный вес акционерного капитала как источника финансирования хозяйства является национальной особенностью США, рынок акций уже давно не является главным сегментом фондового рынка. В настоящее время стоимостный объем облигаций в 1,3 раза превышает показатель стоимостного объема акций (в Германии — в 10 раз). Облигации являются основным инструментом корпораций в плане мобилизации финансовых ресурсов на фондовом рынке. Причины этого следующие:

• • держатели контрольного пакета акций противодействуют увеличению их общего числа;
• • в случае застоя биржевой конъюнктуры разместить новый выпуск акций по приемлемому курсу очень трудно;
• • выпуск облигаций — более дешевый по сравнению с выпуском акций способ финансирования, поскольку процент по облигациям выплачивается из валовой прибыли, т. е. до налогообложения, а дивиденды по акциям — из чистой прибыли;
• • в зависимости от реального обеспечения облигационного займа различают необеспеченные (debentures) и обеспеченные (secured) облигации: к последним относятся облигации, обеспеченные недвижимостью (mortgage bonds), оборудованием (equipment trust certificates) или ценными бумагами других компаний (collateral trust bonds').

Неустойчивость биржевой конъюнктуры

Те радикальные сдвиги, которые произошли и продолжают происходить в движении ссудного капитала, в целом на финансовых рынках, способствовали нарастанию неустойчивости ситуаций на мировых, региональных и местных биржах. Переход в свое время к «плавающим» валютам увеличил вероятность валютных рисков. Отказ ФРС от регулирования процентных ставок требовал страхования тех рисков, которые были связаны с колебанием краткосрочных процентных ставок. На рынке ценных бумаг появились новые стратегии хеджирования, а операции с производными инструментами стали широко применяться. В частности, деривативы способствовали адаптации фондового рынка к изменившимся условиям, став самым быстрорастущим и динамичным его сегментом.

С появлением новых типов выпусков, таких как бескупонные облигации (zero coupon bonds) и бросовые облигации (Junk bonds), облигационный рынок начал меняться. Инвестирование в облигации стало утрачивать свою надежность. Регулярный процент по бескупонным облигациям сейчас не выплачивается, а это увеличивает риск. Однако по мере приближения срока погашения зеро-купона происходит незримое начисление процента. Больший риск компенсируется большей доходностью. Это справедливо для инвестирования в бросовые («мусорные») облигации, имеющие самый низкий инвестиционный рейтинг. Именно поэтому американские брокеры заговорили о превращении облигационного рынка из «тихой заводи в казино» .

Внебиржевой рынок. Важнейшей особенностью американского облигационного рынка является его преимущественно внебиржевой характер. Оборот государственных ценных бумаг на 99% также является внебиржевым. Растущая значимость внебиржевых рынков в современных условиях связана не только с их решающим значением в первичном размещении ценных бумаг и в торговле долговыми инструментами.

В современной американской практике в структуре внебиржевого оборота принято выделять «третий» (third, market) и «четвертый» (fourth market) рынки. «Третий» и «четвертый» рынки — внебиржевые, ориентированные исключительно на институциональных инвесторов, и при этом они очень емкие. Тенденция к институционализации финансовых рынков прослеживалась в США довольно давно, в результате в настоящее время институциональные инвесторы владеют 1/3 всех ценных бумаг.