Фондовый рынок как механизм привлечения инвестиций в российской экономике

Актуальность темы

исследования. Переход к рыночным отношениям в России обусловил необходимость формирования фондового рынка, который за пятнадцать лет превратился в устойчиво функционирующий институт со сложившимся кругом участников и развитой инфраструктурой. Однако до последнего времени его роль как эффективного механизма привлечения денежных ресурсов на цели инвестиций и стимулирования роста производства незначительна. Одной из важнейших проблем в России является нехватка инвестиций при наличии устаревших мощностей, созданных еще в эпоху СССР. Необходимы колоссальные финансовые средства, которые предприятия не в состоянии сформировать за счет внутренних источников. В этой связи роль и значение фондового рынка в развитии экономики трудно переоценить. Необоснованные действия в отношении рынка ценных бумаг могут привести к катастрофе, как это было в 1998 году. Для того чтобы обеспечить приток инвестиций в реальный сектор экономики и предотвратить возникновение кризисов, необходимо исследование механизма фондового рынка в трансформирующейся экономике, причин его неэффективного функционирования и разработать меры государственного воздействия, способствующие развитию фондового рынка в России. Актуальным является обоснование долгосрочной стратегии развития рынка ценных бумаг с учетом действия фундаментальных факторов, влияющих на фондовые рынки и ценообразования на фондовые активы.

Степень разработанности проблемы. Так как в СССР рынок ценных бумаг отсутствовал, то проблема привлечения инвестиций посредством фондового рынка слабо отражена в отечественной науке о финансах и кредите. Среди зарубежных авторов, занимавшихся проблемами привлечения инвестиций, фондового рынка и ценообразования следует назвать У. Шарпа и его фундаментальную работу «Инвестиции" — «Анализ ценных бумаг» Б. Грэма и Д. Доддатеорию рефлексивности, представленную в работах Дж. Сороса. Вопросами влияния развития фондового рынка на экономический рост, структуры собственности как фактора, определяющего модель рыночной экономики, выяснения причин и обоснования методов предупреждения финансовых кризисов, разработки политики развития национальных фондовых рынков занимались Р. Тьюлз, Б. Вильяме, Э. Бредли, Д. Гарнер, С. Майерс. Теоретические аспекты формирования инфраструктуры рынка отражены в работах X. Зингера, П. Самуэльсона. Наиболее глубокие исследования в рассматриваемой области осуществлялись специалистами Всемирного банка, Международного валютного фонда, Международной организации комиссий по ценным бумагам, Всемирной федерации бирж.

Среди отечественных экономистов, исследовавших фондовый рынок как механизм привлечения инвестиций в российскую экономику, можно выделить работы М. Ю. Алексеева, Б. И. Алехина, А. В. Аникина (зарубежные фондовые рынки), О. В. Буклемишева (рынок еврооблигаций), А. И. Буренина (структура и основы формирования срочного и фондового рынков, макроэкономические аспекты функционирования рынков), А. В. Захарова (развитие фондовых бирж), А. В. Костикова (ценные бумаги регионов), В. Д. Миловидова (инвестиционные фонды, проблемы инвестиций на фондовом рынке), Д. М. Михайлова (международные рынки капиталов), В. Т. Мусатова (фондовые биржи), А. Д. Радыгина (собственность и институциональная структура рынка), Б. Б. Рубцова (зарубежные фондовые рынки), Е. В. Семенковой (структура фондового рынка, рынки корпоративного контроля), Ю. С. Сизова и А. Ю. Симановского (система государственного регулирования фондового рынка, политика государства на рынке), В. А. Тарачева (ценные бумаги регионов), Р. М. Энтова (институциональная структура рынка), а также работы Д. С. Львова, B.C. Торкановского, Я. М Миркина, А. А. Килячкова, В. Ю. Наливайского, В. Р. Евстигнеева, Л. И. Абалкина, А. Б. Фельдмана, А. И. Басова, В. А Белова, В. А. Галанова, Л. А Чалдаева., В. А. Лялина, В. А. Арсеньева.

Таким образом, создана основа для продолжения исследований проблемы привлечения инвестиций посредством фондового рынка и обоснования практических подходов к его совершенствованию. Сложность предмета 4 исследования не позволяет считать современную теорию не оставляющей места для новых выводов и дискуссию по данному вопросу исчерпанной. Остается неисследованным влияние фундаментальных факторов на возможные сценарии развития формирующихся рынков ценных бумаг и способность их привлекать инвестициине разработана долгосрочная макроэкономическая политика в отношении фондового рынка, ее приоритеты и механизмы реализации, остается открытым вопрос о доле ресурсов, перераспределяемой через этот рынок на цели инвестиций в реальный сектор, об основе цены на фондовые активы. Дискуссионными являются вопросы о предпочтительности той или иной модели фондового рынка и характере инфраструктуры. Проблемным остается выявление границ государственного вмешательства в механизм рынка ценных бумагне исследованы возможности повышения его конкурентоспособности в сравнении с другими формирующимися рынками с помощью программы специальных мер.

Цель и задачи исследования

Цель работы состоит в том, чтобы на основе теоретико-методологического содержательного анализа фондового рынка и воздействующих на него фундаментальных факторов, исследовать фондовый рынок как механизм привлечения инвестиций в экономику России, выявить основные причины, препятствующие выполнению им инвестиционной функции и предложить комплекс мер, способствующих повышению конкурентоспособности отечественного фондового рынка.

Поставленная цель обусловила необходимость решения следующих исследовательских задач:

• выявить фундаментальные факторы, обусловливающие основные характеристики фондового рынка и его способность привлекать инвестиции;

• исследовать процесс ценообразования на фондовые активы и влияние инструментов, участников и инфраструктуры фондового рынка на выполнение функции привлечения инвестиций в экономику;

• проанализировать роль рынка ценных бумаг как механизма привлечения инвестиций в современной российской экономике- 5.

• исследовать ключевые особенности формирующихся фондовых рынков и проанализировать степень развитости российского фондового рынка;

• выявить комплекс причин, препятствующих привлечению инвестиций отечественным фондовым рынком и снижающих его конкурентоспособность;

• обосновать необходимость повышения степени государственного регулирования российского фондового рынка;

• определить приоритеты развития российского рынка ценных бумаг, связанные с повышением его роли как механизма перераспределения инвестиций в реальный сектор.

Объектом исследования является российский фондовый рынок.

Предметом исследования являются экономические отношения по поводу привлечения финансовых ресурсов в реальный сектор российской экономики посредством фондового рынка.

Теоретико-методологическую основу настоящего исследования составил системный подход и сочетание методологии классической экономической теории, неоклассического подхода, институционализма, поведенческого подхода, фундаментального и технического анализа и базирующиеся на них концептуальные положения, представленные в отечественных и зарубежных исследованиях привлечения инвестиций посредством фондового рынка.

Инструментарно — методический аппарат исследования представляет собой сочетание базовых методов научного познания — системно-функционального, исторического, институционально-эволюционного, компаративистского, экономико-статистического, методы экономического и логического анализа, взаимосвязи количественных и качественных изменений. В работе также применены методы графического представления динамики параметров фондового рынка.

Информационно-эмпирическую базу исследования составляют: официальные данные Федеральной службы государственной статистики РФ,.

Министерства финансов, Центрального Банка, Федеральной службы по 6 финансовым рынкам, аналитические исследования банков и инвестиционных компаний, статистические данные и аналитические материалы Всемирного банка, МВФ, Международной финансовой корпорации, базы данных Московской Межбанковской Валютной биржи, некоммерческого партнерства «Национальный депозитарный центр», Российской торговой системы, рейтингового агентства Standard & Poor’s, информационные материалы, содержащиеся в научных публикациях и периодической печати.

В качестве нормативно-правовой базы использованы Федеральные законы: «О рынке ценных бумаг», «Об акционерных обществах», «О защите прав и законных интересов инвесторов на рынке ценных бумаг», Гражданский кодекс РФ, Кодекс корпоративного поведения, постановления Федеральной службы по финансовым рынкам и прогнозные разработки федеральных органов исполнительной власти.

Рабочая гипотеза диссертационной работы состоит в том, что незначительная роль отечественного рынка ценных бумаг в привлечении инвестиций в реальный сектор экономики обусловлена системным воздействием фундаментальных факторов и комплексом причин, ряд которых присущ всем формирующимся фондовым рынкам, а часть является особенностями российского фондового рынка. Выполнение российским фондовым рынком инвестиционной функции может быть обеспечено при осуществлении комплекса мер по формированию эффективной модели рынка ценных бумаг, разработка и внедрение которых могут быть осуществлены при активном участии государства.

Основные положения диссертационного исследования, выносимые на защиту:

По специальности 08.00.01 Экономическая теория: 1. Способность фондового рынка привлекать инвестиции и перераспределять стоимостные ресурсы определяется системным воздействием на него фундаментальных факторов, в рамках которого влияние одних факторов усиливает действие других. К этим факторам относятся: состояние инвестиционного климата в странеструктура собственностистепень 7 монетизации хозяйственного оборотауровень корпоративного управлениястепень зависимости рынка от внешнеэкономических факторов и зарубежных рынковроль энергоносителей в хозяйственной структуре экономики и динамика цен на нихсостояние инфраструктуры и наличие нарушения принципов устройства фондового рынка.

2. В долгосрочном периоде субстанцией цены на фондовые активы является внутренняя стоимость, которая представляет собой экономическую стоимость фирмы и отражает ее внутренние характеристики, природу бизнеса и инвестиционное окружение. Привлечению инвестиций наиболее благоприятствует такая структура рынка, при которой обеспечивается состояние информационной прозрачности, ликвидность финансовых инструментов и свобода взаимодействия спроса и предложения на ценные бумаги.

3. Российский фондовый рынок не является значимым источником привлечения инвестиций, обеспечивая около 10% инвестиций, привлеченных в основной капитал. Российские предприятия привлекают инвестиции на зарубежных фондовых рынках в большем объеме, по меньшей ставке и на долгосрочной основе. Так как отечественные банки не способны осуществлять долгосрочное финансирование реального сектора в силу недостаточности собственных капиталов и коротких пассивов, в то время как в России имеются значительные финансовые ресурсы, значимым механизмом привлечения инвестиций может стать фондовый рынок. В силу сложившейся структуры собственности основным инвестиционным инструментом являются корпоративные облигации.

4. Фондовый рынок, как сложная динамическая система, является весьма неустойчивым, подвержен рефлексивным процессам и может быть источником финансовой нестабильности, что обуславливает необходимость государственного регулирования в более высокой степени на формирующемся российском фондовом рынке, чем на развитых рынках ценных бумаг. Долгосрочные инвестиции не могут быть привлечены только на основе создания институциональных условий, они должны 8 подготавливаться реструктурированием отрасли ценных бумаг и устранением реальных, уже сложившихся диспропорций рынка.

По специальности 08.00.10 Финансы, денежное обращение и кредит:

1. По показателям доходности и волатильности, ликвидности и капитализации, уровня риска и корпоративного управления российский фондовый рынок относится к формирующимся рынкам, что предопределяет его низкую способность привлекать инвестиции, усиливающуюся противоречием: отечественному рынку ценных бумаг в большей мере присущи характеристики европейско-континентальных рынков при законодательстве, сформировавшемся по образцу англосаксонской системы, что обуславливает формирование в России смешанной модели фондового рынка.

2. Сложился комплекс причин, препятствующих привлечению инвестиций отечественным фондовым рынком в реальный сектор экономики и снижающих его конкурентоспособность, включающий высокие рискинизкий уровень корпоративного управленияманипулирование на рынке и использование инсайдерской информациизависимость внутреннего рынка акций от иностранных инвесторов, цен на нефть и динамики иностранных фондовых рынковвысокую волатильностьпреобладание краткосрочных вложений и высокую долю спекулятивного оборотамалую долю свободно торгуемых акцийнизкую ликвидность бумаг и недостаток финансовых инструментов для инвестированиясверхконцентрацию торгов и финансовых ресурсов на столичном рынкеотрицательное влияние стерилизации ликвидности и низкой монетизациинедостатки существующей инфраструктуры российского фондового рынка. Главным риском российского фондового рынка на сегодняшний день является риск его утраты и перемещение на Запад.

3. Привлечение инвестиций в экономику посредством российского фондового рынка достигается реализацией комплекса мер по его развитию, включающих обеспечение доступа к рынку капиталов большинству российских компаний, использование системы налогового стимулирования инвесторов, расширение 9 ассортимента инструментов фондового рынка, рост доли денежных ресурсов, направляемых через рынок ценных бумаг в регионы. Целесообразно создать единый фондовый рынок стран СНГ с общей инфраструктурой, масштабный рынок ипотечных ценных бумаг. Снижение рисков инфраструктуры можно обеспечить созданием центрального расчетного депозитария, объединением бирж в единую конкурентоспособную площадку, которая по своим объемам и ресурсам вошла бы в число крупных бирж формирующихся рынков, созданием мегарегулятора с коллегиальной системой управления.

Научная новизна исследования состоит в теоретическом обосновании признаков и особенностей формирующегося фондового рынка, фундаментальных факторов, определяющих его параметры и их динамику, анализе действенности механизма привлечения инвестиций в реальный сектор экономики и выявлении основных причин, снижающих потенциал инвестиционной функции, а также разработке системы мер по повышению конкурентоспособности российского фондового рынка, включающей его важнейшие институты, процессы и инструменты. Элементы новизны состоят в следующем:

По специальности 08.00.01 Экономическая теория:

• Выявлен комплекс фундаментальных факторов, системное воздействие которых определяет основные характеристики фондового рынка, его способность привлекать инвестиции и конкурентоспособность. Влияние институциональных факторов таких, как сложившаяся структура собственности, обусловленный ей уровень корпоративного управления и диспропорции инфраструктуры рынка, усиливается влиянием макроэкономических факторов: степенью монетизации экономики, зависимости от конъюнктуры зарубежных рынков и динамики цен на экспортируемое сырье.

• Развивается концепция внутренней стоимости как субстанции цены на фондовые активы. Потенциал движения рынка обеспечивается неравенством рыночных котировок и внутренней стоимости акций. Цена фондовых.

10 активов колеблется вокруг внутренней стоимости, отклоняясь под воздействием множества факторов и рефлексивных процессов. В состоянии стабильности фондового рынка выявляется внутренняя стоимость, посылаются верные финансовые сигналы и обеспечивается эффективное распределение ресурсов.

• Доказано, что отечественный фондовый рынок не является значимым источником привлечения инвестиций в реальный сектор экономики, однако есть все предпосылки для увеличения его роли в данном процессе, с привлечением как внутренних, так и внешних, фактических и потенциальных источников, а также условий и инструментов мобилизации финансовых ресурсов посредством фондового рынка.

• Обоснована необходимость повышенной степени государственного регулирования на формирующемся фондовом рынке для предотвращения кризисов- «интервенционистский» подход, неизбежный на стадии роста рынка, включающий формирование институциональных условий, благоприятствующих привлечению инвестиций, создание в России мегарегулятора с коллегиальной системой управления, непосредственное участие в строительстве новых рынков, передача полномочий саморегулирующим организациям, принятие законов, регулирующих сделки с использованием инсайдерской информации.

По специальности 08.00.10 Финансы, денежное обращение и кредит:

• Доказано, что фондовый рынок России обладает всеми параметрами формирующихся рынков, что предопределяет его характер и степень развитости при низком уровне ликвидности, высокой доходности и волатильности, а также высоких рисках, и большой долей в капитализации рынка предприятий — экспортеров энергоносителей, при большой вероятности формировании смешанной модели фондового рынка в России, являющейся синтезом европейской, «континентальной» и англосаксонской моделей.

• Выявлены причины, препятствующие привлечению инвестиций посредством российского фондового рынка: рискованность рынка России превышает среднюю рискованность развитых рынков примерно в 2,3 раза, вследствие чего число частных инвесторов составляет 0.15% населенияиндекс транспарентности составляет 53%, индекс защищенности инвесторов -3, дивидендная доходность — 1.9%, что характеризует низкий уровень корпоративного управления в российских компанияхна долю 10 крупнейших компаний приходится 80% капитализации рынкадинамика российского фондового рынка в значительной степени зависит от вложений иностранных инвесторов, а индекс корреляции индекса РТС и цен на нефть и равен 0.87- притоку инвестиций препятствует стерилизация ликвидности. • Разработаны меры по развитию механизма российского рынка ценных бумаг, обеспечивающие повышение его роли в инвестициях в реальный сектор, включающие диверсификацию предложения ценных бумаг и создание новых сегментов рынка, вывод эмитентов на рынок ценных бумаг, внедрение налогового стимулирования денежного спроса на корпоративные ценные бумаги и развитие региональных рынков ценных бумаг. Предложена концепция формирования финансового центра, единого фондового рынка стран СНГ с общей инфраструктурой. Обоснованы предложения по формированию оптимальной инфраструктуры рынка: создание единой национальной биржи и центрального депозитария, статус которого могут иметь несколько учреждений.

Теоретическая значимость диссертационного исследования заключается в углублении преставления о комплексе фундаментальных факторов, воздействующих на российский фондовый рынок и выявлении причин, препятствующих привлечению инвестиций. Теоретические результаты исследования могут быть использованы при разработке стратегии развития и совершенствования действующей практики государственного регулирования российского фондового рынка и расширении его инвестиционного потенциала, в преподавании курсов биржевое дело, финансы и кредит.

Практическая значимость диссертационного исследования состоит в том, что выводы и рекомендации могут использоваться в принятии решений.

1Z инвесторами на российском фондовом рынке. Положения и выводы диссертации ориентированы на использование их широким кругом участников на фондовом рынке: органами регулирования рынка ценных бумаг, профессиональными участниками, эмитентами и инвесторами.

Апробация результатов исследования. Основные выводы и результаты проведенного исследования докладывались на научно-практических конференциях в Ростове-на-Дону. Результаты диссертационного исследования получили отражение в 7 опубликованных работах, общим объемом 2,6 п.л.

Структура работы. Диссертация состоит из введения, 8 параграфов, объединенных в 3 главы, заключения, списка использованных источников и приложений. Диссертация изложена на 186 страницах, включая 18 таблиц и 21 рисунок.

Заключение

.

Российский фондовый рынок способен обеспечить трансформацию накоплений в инвестиции и привлечения финансовых ресурсов в реальный сектор на долгосрочной основе. Выделив фундаментальные факторы, определяющее основные параметры фондового рынка и проведя комплексный анализ проявления данных факторов в условиях национального фондового рынка можно сделать вывод, что фондовый рынок России относится к формирующимся рынкам, что предопределяет его характер и способность привлекать инвестиции. Особенность его формирования «сверху» — имплантация рыночного института в экономику со структурой нерыночного характера. Принадлежность рынка акций России к группе формирующихся рынков, его зависимость от международных инвесторов, высокие риски, позволяют констатировать, что функционирование рынка акций по-прежнему несет не только значимые выгоды, но и высокие риски для устойчивого экономического развития России.

При этом накопился ряд проблем и диспропорций в развитии фондового рынка, которые препятствуют наращиванию инвестиций отечественного финансового сектора в экономику. Основными из них являются: высокие риски и отсутствие доверия со стороны инвесторов, низкий уровень корпоративного управления зависимость внутреннего рынка акций от иностранных инвесторов и внешних факторов, цен на нефть и динамики иностранных фондовых рынков, высокая волатильность и доля спекулятивного оборота, сверхконцентрация торгов и финансовых ресурсов на столичном рынке, отрицательное влияние стерилизации ликвидности и низкой монетизации сопровождающееся вывозом капитала, недостатки существующей инфраструктуры российского фондового рынка. В России сложилась типичная модель «emerging market»: большую часть финансовых ресурсов российские предприятия занимают на рынке еврооблигаций, там же проходит большинство российских IPO.

Главным риском фондового на сегодняшний день является риск его утраты и перемещение на Запад, поэтому встает проблема повышения конкурентоспособности российского финансового рынка. Для того чтобы обеспечить более высокую конкурентоспособность российского фондового рынка, нужно обеспечить доступ к рынку капиталов большинству российских компаний путем увеличения количества первичных размещений ценных бумаг. Необходимо использование системы налогового стимулирования отечественных и долгосрочных иностранных инвесторов, добиться существенного расширения ассортимента инструментов фондового рынка и услуг, способствовать развитию институтов коллективных инвестиций и росту доли мелких акционеров, развития акционерной собственности, росту доли денежных ресурсов, направляемых через рынок ценных бумаг в регионы. Важнейшим аспектом является увеличение денежной массы в экономике. Нужно рассмотреть возможность создания единого фондового рынка стран СНГ с общей инфраструктурой, который позволит привлечь ликвидность из стран СНГ на российский рынок, создания масштабного рынка ипотечных ценных бумаг, осуществление системы мер по информационной и образовательной поддержке инвестиций в реальный сектор через рынок ценных бумаг. Привлечение пенсионных накоплений может позволить осваивать капиталоемкие проекты с длительной окупаемостью и стабилизирует рынок.

Долгосрочные инвестиции не могут быть привлечены только на основе создания институциональных условий, они должны подготавливаться реальным реструктурированием отрасли ценных бумаг и устранением реальных, уже сложившихся диспропорций рынка. Степень вмешательства государства на формирующихся рынках должна быть значительно выше, чем на развитых рынках ценных бумаг. В России необходимо поддерживать формирование смешанной модели, в которой на рынке присутствуют как универсальные коммерческие банки, так и инвестиционные банки. Ради более успешной конкуренции за ликвидность с зарубежными торговыми системами целесообразно объединение бирж в единую конкурентоспособную площадку и создание единой национальной биржи, которая по своим объемам и ресурсам вошла бы в число крупных бирж формирующихся рынков и была бы способна конкурировать со смежными рынками за денежные ресурсы. Для эффективного регулирования фондового рынка необходимо создание мегарегулятора, по образцу европейских рынков. Данный институт объединил бы в себе все функции, что способствует повышению эффективности госрегулирования. За счет его коллегиальной системы управления и, как результат, сокращения длительных процедур согласования нормативных документов с ведомствами можно ускорить принятие необходимых рынку решений. Необходимо создавать отечественную статистику рынка ценных бумаг — проект сбора информации о фондовом рынке, помещаемой в единую национальную электронную базу данных, доступную всем инвесторам. Принципиальным в совершенствовании рынка в целом является снижение рисков инфраструктуры посредством консолидации депозитарных и клиринговых организаций в целостную систему и создание центрального расчетного депозитария, статус которого могут иметь несколько учреждений, что лучше всего отражает существующую структуру сектора депозитарных услуг. Обеспечение конкурентоспособности российского фондового рынка требует комплексного подхода. Необходимо проведение экономической политики, направленной на снижение инфляции, осуществлению реального реформирования банковского сектора и системы рефинансирования банков, меры по улучшению инвестиционного климата в стране: закрепление на уровне законодательства неизменности итогов приватизации.

Россия не стала каким-либо уникальным исключением из правил, характерных для большинства стран трансформационной экономики. Все наиболее характерные тенденции развития рынка ценных бумаг, так или иначе, характерны и для России. С большинством из известных проблем сталкиваются все страны с переходной экономикой. Как основные проблемы, так и инструментарий их разрешения хорошо известны в мировой практике. Формирование национальной модели рынка ценных бумаг предполагает осознание следующих необходимых условий: понимание особой роли государства в переходной экономике, необходимость политической воли для создания и исполнения эффективного законодательства, инфраструктурынеобходимость не радикальных вмешательств, но ежедневной регулятивной деятельности единого органа, способного осуществлять жесткую, централизованную политику.