До первого дефолта

Одним из вариантов кредитного дефолт-свопа является опцион пут до первого дефолта, как показано в примере на рис. 12−6. В этом случае банк владеет портфелем из четырех высокодоходных займов с рейтингом В, номинальная ценность каждого 100 млн долл. США, срок погашения пять лет, годовой купон по ставке ЛИБОР плюс 200 бп. При данных сделках займы выбираются таким образом, чтобы их корреляция дефолта была очень мала, т. е. была бы очень невысокой вероятность того, что на момент совершения сделки более чем один заем станет неплатежеспособным вплоть до истечения срока опциона пут, например два года. Опцион пут до первого дефолта дает банку возможность снизить уровень кредитного риска: он будет автоматически компенсирован в случае, если один из займов в пуле четырех займов в любой момент вре;

РИСУНОК 12−6. Пут до первого дефолта.

Вероятность двух дефолтов = (1%)2? 4? 3/2 = 0,0006 = 0,06%^[1].

мени в течение двухлетнего периода станет неплатежеспособным. Если более одного займа станут неплатежеспособными в течение этого периода, то банку компенсируют только первый неплатежеспособный заем.

Если дефолтные события не коррелированы, существует вероятность того, что брокер (продавец защиты) должен выплатить банку компенсацию в размере номинала, т. е. 100 млн долл. США, а получение дефолтного кредита — это сумма вероятностей дефолта или 4%. То есть на этот момент вероятность дефолта займа с рейтингом В, для которого спред дефолта был 400 бп, или стоимость (ценность) 100 бп за заем составляла половину стоимости (ценности) защиты для каждого наименования.

Следует отметить, что в такой сделке банк может выбрать защиту на период два года, даже если срок погашения займа составляет пять лет.

Структуры до первого дефолта являются по своей сути игрой на парных корреляциях. Доходность таких структур — это главным образом функция:

¦ числа наименований в корзине:

¦ степени корреляции между наименованиями.

Спред до первого дефолта будет находиться между спредом наихудшего отдельного кредита и суммой спредов всех кредитов — ближе к последнему в случае, если корреляция невысокая и ближе к первому значению при высокой корреляции.

Обобщение структуры до первого дефолта — это кредитный своп до п-го дефолта, при котором защита предоставляется только п-му активу к моменту дефолта как наступлению кредитного события.

• [1] Вероятность дефолта, но более чем одному займу — это сумма вероятностей того, что произойдет дефолт двух, трех или четырех займов. Вероятность дефолта по трем или четырем займам на протяжении того же периода чрезвычайно мала и не учитывается в расчетах. Кроме того, существует шесть возможных способов образования пары в портфеле из четырех займов.