Перспективы индустрии венчурного капитала

Ниже рассмотрены восемь главных политических задач, которые требуют немедленного решения.

Задача 1. Стимулирование динамичного предпринимательства соответствующего управления.

Результаты проведенных исследований показывают, что в каждые 5 лет происходит замена 50% оборота компаний и рабочих мест. Это означает, что 50% замещение основного капитала, необходимо только для того, чтобы остаться на прежнем уровне, не говоря уже об экономическом росте. В таком состоянии постоянного движения начинающие и, в первую очередь, быстрорастущие фирмы заставляют двигаться экономику в целом. Главной движущей силой являются, разумеется, предприниматели и менеджеры. Именно их опыт, ресурсы и цели будут в значительной степени определять, выживут ли и станут ли преуспевающими новые или растущие компании.

Предпринимательство должно получить в Европе огромную поддержку. Имидж «Старой Европы», в которой не хватает предпринимательской и инновационной активности, нужно срочно менять. Необходимо всячески пропагандировать ролевые модели преуспевающих компаний и предпринимателей. Должны поддерживаться европейские связи между предпринимателями, а растущие предприятия должны быть представлены на государственном и общеевропейском уровнях. Предпринимательство заслуживает внимательного изучения в наших школах и университетах, где до последнего времени оно практически игнорировалось. Должно проводиться больше исследований предпринимательской деятельности, и результаты таких исследований должны широко обсуждаться. Соответствующие программы обучения должны стать более доступными и ориентироваться на предпринимателей и управляющих малых и средних предприятий. Законы, фискальная политика и правовое регулирование должны быть тщательно исследованы на предмет влияния, оказываемого ими на предпринимательскую деятельность и активно внедряться для поддержки и развития динамичного предпринимательства.

Однако одного стимулирования роста числа предпринимателей в Европе недостаточно. Намного важнее качество новых предпринимательских инициатив. Венчурные капиталисты играют ключевую роль в отборе и помощи в формировании надлежащего менеджмента корпораций. Венчурный фонд, не являясь формальным администратором компании, по существу базируется на эффективном партнерстве между правлением, держателями акций и Советом директоров, часто повышая ценность компаний своей активной работой. Роль членов Совета директоров, как и Председателя Совета директоров, в отличие от Главного исполнительного директора или Главного управляющего, недостаточно используется в Европе из-за того, что их обязанности практически не определены в европейских законах. Ключевым источником эффективного и прозрачного партнерства между акционерами, директорами и менеджментом является информация. Венчурным капиталистам необходим высокий уровень открытости информации и аудиторских проверок, чтобы не только осуществлять постоянный мониторинг состояния компании, но и помогать надлежащим образом правлению и Совету директоров. Нужно оказывать широкую поддержку этой практике, особенно в среде компаний, зарегистрированных на государственных биржах стран Европы.

Европейские предприятия все еще продолжают сталкиваться с одним большим препятствием: в Европе еще не завершилось формирование единого рынка. Малые и особенно быстрорастущие компании имеют, в сравнении с крупными корпорациями, ограниченные возможности по использованию раздробленного европейского рынка.

Задача 2. Обеспечишь малым и развивающимся предприятиям конкурентоспособный рынок акций.

В Соединенных Штатах создание множества быстрорастущих компаний и стремительное развитие венчурного капитала было обязано существованию гибких и эффективных фондовых бирж. Фондовые биржи европейских стран, кроме Великобритании, напротив, оказались в основном неспособными предоставить такую возможность. Основной задачей фондовых бирж должно быть финансовое обеспечение роста наиболее перспективных компаний с помощью привлекательных цен и высокого уровня торговли, гарантирующего акционерам ликвидность акций. Такие гибкие рынки акций должны позволить лучшим компаниям оставаться независимыми и не сливаться с крупными корпорациями до того, как они полностью раскроют свой потенциал и внесут свой вклад в европейскую экономику в качестве независимых предприятий. При этом реализация части пакета акций должна позволить предпринимателям вознаградить себя за затраченные усилия и финансовый риск, а также лояльность семьи или первоначальных партнеров. Регистрация на фондовых биржах США станет гораздо менее популярным способом получения прибыли возникающих европейских компаний, если европейские рынки акций станут конкурентоспособными.

Общеевропейский рынок должен привлечь более значительное количество перспективных компаний, профессиональных инвесторов и посредников, обеспечивая необходимые уровни ликвидности и объемы продаж, которых не хватает нынешним национальным рынкам.

Общеевропейская фондовая биржа должна:

• — быть организованной независимо и с высокоактивным менеджментом;
• — ориентироваться на растущие предприятия, стремящиеся на внешний рынок;
• — использовать все преимущества Директив Европейского Союза относительно финансовых услуг;
• — представлять полностью регулируемый рынок с едиными стандартами котировки, гармонизированными по всей Европе;
• — обеспечивать систему торгов с высокими уровнями ликвидности и легким доступом на них со всей Европы;
• — стимулировать инвестиционные банки к спонсированию выхода компаний на рынок акций, обеспечивая доступность исследований качества и необходимой информации;
• — облегчать транснациональное размещение заказов и предложений акций, в том числе и вне Европы.

По-прежнему необходимым остается создание благоприятных условий для динамичного рынка капитала на национальных и общеевропейском уровнях для малых и растущих европейских компаний. Первоочередной задачей для Европы является создание специализированного сектора посредников (т. е. дилеров, инвестиционных банков, аналитиков и т. д.). Особенно важно поощрять активную роль посредников в регистрации компаний на фондовых биржах и проведении исследований их качества. Особых усилий заслуживают также акции топливно-энергетических компаний. Необходимо вовлекать наиболее успешные компании к регистрации на бирже, направляя частные и институциональные инвестиции на развитие малых и растущих предприятий.

Задача 3. Развивать и направлять источники долговременных капиталовложений

Приток финансирования в сектор венчурного капитана и дальнейшее его распределение между отдельными сегментами определяют не управляющие венчурным капиталом, а отдельные инвесторы фонда или компании венчурного капитала в целом. Менеджеры венчурного капитала действуют только как посредники, инвестирующие капитал, предоставленный институциональными инвесторами. Дальнейший рост венчурного капитала в Европе возможен только в том случае, если инвесторы будут ассигновать больше средств либо станут доступными долговременные источники финансирования.

Эффективное размещение накоплений пенсионных и других долгосрочных фондов должно помочь увеличить доходность от инвестиций, повысить экономическую безопасность, стимулировать рост компаний и создание новых рабочих мест.

Объемы активов европейских институциональных инвесторов в акционерном капитале и, в частности, в венчурном капитале сильно различаются. Например, в Великобритании вложения пенсионных фондов в акции в три раза выше, чем таких же голландских фондов. Последовательное увеличение разрешенного участия этих фондов в венчурном капитале могли бы весьма значительно приумножить объем последнего и обеспечить устойчивый источник финансирования. Эффективность венчурного капитала не однородна.

Институциональным инвесторам следует обратиться к методам оценки эффективности активов венчурного капитала. Развитие широко используемых методов измерения и оценки результатов деятельности закрытых компаний поможет венчурному капиталу достичь более высокой доходности и таким образом стимулировать вложение активов более широкого сообщества инвесторов.

Задача 4. Налоговые льготы для инвестиций в акции частных компаний

Получение финансирования в обмен на акции гораздо сложнее, чем получение заемного капитала. Малые, новые, молодые или быстрорастущие фирмы сталкиваются при финансировании в их акции с гораздо большим количеством проблем, чем крупные, зрелые или зарегистрированные на фондовой бирже компании. Европейские компании, кроме того, часто страдают недостатком акционерного капитала, что уменьшает их способность противостоять возникающим трудностям и привлекать дополнительные фонды.

Фонды венчурного капитала обеспечивают только малую часть финансирования частных компаний. Традиционными партнерами частного акционирования являются отдельные лица и часто — члены семей предпринимателей. Таких частных вкладчиков называют бизнес-ангелами. В США бизнес-ангелы, представляющие частные денежные средства, играют важную роль в развитии компаний. В сравнении с США число бизнес-ангел в Европе гораздо меньше и активность их ниже. Для стимулирования частных источников финансирования индивидуальные инвесторы должны получать освобождение от налога на прибыль с капитала, инвестированного в акции (закрытые) компаний (еще не котирующихся на фондовых биржах). Кроме того, дивиденды или капитал, полученные в результате этих инвестиций, также должны подвергаться льготному налогообложению или не облагаться налогом вовсе, особенно если эти дивиденды снова направляются на инвестиции на всю Европу.

Чтобы поощрить инвестирование в растущие компании, следует поддерживать положительную разницу налога на обычный доход корпорации и уровень налога на прирост инвестированного капитала. Законы по налогообложению должны также поощрять финансирование в акции с целые покрытия задолженности поскольку оно сопровождается повышенным риском и предоставляется весьма редко. Тем не менее имеющиеся данные показывают, что налоговая система более благоприятна для заемного, чем акционерного финансирования, в первую очередь, поскольку выплаты процентов по, займу вычитаются из корпоративной базы налогообложения.

Задача 5. Создать эффективные структуры инвестиционных фондов.

Только несколько европейских стран, имеют структуру фондов удобную как для своих, так и для зарубежных инвесторов. С другой стороны, все еще слишком много стран не имеет вовсе пригодной структуры. У других стран специфические структуры чересчур жесткие. В этих случаях часто' используют признанные международные структуры по типу ограниченного партнерства или компании, регистрирующиеся в офшорных зонах льготного налогообложения. Такое положение с недоработкой структуры фондов удивительно, потому что правительства европейских стран все чаще признают существенное влияние венчурных инвестиций на национальный и общеевропейский уровень занятости и экономический рост.

Цель эффективной структуры фондов венчурного капитала является весьма простой: фонды венчурного капитала должны быть «прозрачными» для расчета налогов в отношении поступлений и прироста капитала во избежание двойного налогообложения. Эта «прозрачность» определяется как прямая передача инвесторам ответственности за их приходы и прирост капитала, чтобы они платили налоги соответственно своим индивидуальным или корпоративным нормам. В противном случае может иметь место двойное налогообложение, поскольку инвесторы осуществляют капиталовложения в компании (фонды венчурного капитала), которые, в свою очередь, инвертируют другие компании. Структура фондов должна соответствовать ограниченной ответственности инвесторов. Последним должны быть доступны налоговые кредиты, связанные с дивидендами и процентами, в то время как удерживаемые налоги на доход следует минимизировать. Управленческие расходы необходимо вычитать из доходов и прироста капитала и не подвергаться обложению налогом на добавочную стоимость.

Задача 6. Облегчить процесс перехода компании к другому владельцу

Для малых и средних компаний важны преемственность владения и заинтересованное управление — в первую очередь для той большей части всех европейских компаний, которые принадлежат и управляются семьями.

ЕС рекомендовал странам—членам Союза принять меры по созданию финансовой среды, благоприятствующей успешной передаче компаний. Именно здесь венчурный капитал может не просто позволить сохранить компании, но и усилить права собственности и финансовое состояние для дальнейшего расширения. Для поощрения передачи собственности третьим лицам ЕС рекомендовала поощрять продажу компаний или акций их владельцами, обеспечивая им налоговые льготы после отставки, и стимулирование реинвестирования заработанной прибыли. Кроме того, ЕС предложила ввести налоговые льготы на покупку компаний их служащими, особенно менеджерами. Смыслом прямого инвестирования в акционерный капитал для решения проблемы владения или наследования компании является предоставление существующим или новым менеджерам возможности приобрести компанию в собственность и полной свободы. Рекомендация EVCA состоит в том, что служащие и особенно те из них, на которых лежит тяжесть управления предприятием, получали налоговые льготы, становясь владельцами компании. Это будет стимулировать менеджеров к инвестированию их собственных средств н компанию, и их стратегические цели сфокусируются па долгосрочном росте, согласуясь с желаниями акционеров.

В целом, для лучшего соответствия собственности компанией нуждам и целям на непрерывно изменяющихся мировых рынках налоговая политика Европы должна в общем облегчать передачу собственности, или, по крайней мере, относиться к ней нейтрально.

Задача 7. Развивать инвестирование в новые инновационные, компании.

В Европе пятая часть всех прямых инвестиций в акционерный капитал приходится на зарождающиеся стартующие компании. Затраты на поиск. оценку и помощь привлекательным проектам или проверку технологии высоки по отношению к затратам в инвестиции. Такие инвестиции отличаются высоким уровнем риска по сравнению с другими инвестициями венчурного капитала. Таким образом, необходим высокий потенциал прибыли индивидуальных инвестиций, и поэтому только лучшие из этих рискованных проектов отбираются для инвестирования.

Однако инвестирование компаний, основанных на новых технологиях, требует особой поддержки. Вследствие возрастающей интернационализации и сокращения жизненных циклов продукции и компаний необходимые им инвестиции становятся все дороже и рискованнее. Соответственно особая государственная поддержка должна быть сфокусирована не просто на венчурном инвестировании начинающих компаний, но и на тех, которые основаны на применении новых технологий. Шире должны применяться существующие пути поддержки новых технологических проектов, включая:

• * техническую помощь зарождающимся, начинающим и базирующимся на технологиях международных предприятиям,
• * стимулирование создания частных венчурных отпочковывающихся компаний от крупных государственных компаний или правительственных исследовательских программ;
• * государственные гарантии частичного снижения риска при венчурном инвестировании в предприятия, основанные на использовании новых технологий. В решении этой задачи должны принимать участие все европейские страны, и поэтому следующие шаги должны рассматриваться на общеевропейском уровне;
• * совместное финансовое участие из средств недавно созданного Европейского Инвестиционного Фонда в венчурных технологических фондах и соответствующих инвестициях;
• * выявление общеевропейских патентов;
• * стимулирование создания отпочковавшихся компаний в рамках широких исследовательских программ, проводимых Европейским Союзом;
• * координация деятельности национальных служб технической помощи и, в первую очередь, тех, которые стимулируют привлечение мировых инвестиций в европейские компании, работающие в секторах новых технологий.

Задача 8. Развитие рынков в странах венчурного капитала. Европейский сектор венчурного капитала все больше развивается в большинстве европейских стран н постепенно появляется и в Центральной и Восточной Европе. Начали возникать и развиваться новые фонды, делающие свои первые инвестиции, и группы участников частного акционирования начинают формировать ассоциации венчурного капитала. Однако пионеры зарождающегося рынка сталкиваются со множеством зачастую труднопреодолимых препятствий. Основным препятствием на пути возникновения в этих странах успешного венчурного капитала является недостаток «культуры предпринимательства». Другую существенную проблему составляют трудности получения надежной информации о состоянии финансов и рынка, нехватка квалифицированных специалистов в области управления, ограниченная доступность заемных источников финансирования компаний и недостаточное признание концепции акционирования и соответствующего инвестирования. В первую очередь трудности в наращивании капитала связаны также с нехваткой местных ресурсов долгосрочного финансирования. Наконец, соответствующие законодательная и налоговая системы до сих пор имеют много белых пятен.

Для успеха индустрии венчурного капитала необходимо, чтобы были соблюдены, по крайней мере, несколько условий, чтобы венчурный капитал преуспевал на открытых рынках.

Во-первых, требуется жизнеспособный рынок, так же как и добросовестное управление, чтобы максимизировать доходы всех акционеров.

Во-вторых, культура, которая поощряет предпринимателей к максимизации доходов всех акционеров. Это важно, так как из истории взаимного владения собственностью поставщиками и производителями видно, что менеджерские команды часто преследуют цели, отличные от максимизации доходов тех самых акционере".

В-третьих, необходим обширный внутренний рынок.

Когда канадские венчурные капиталисты финансируют венчурную фирму, ключевым вопросом является, может ли эта фирма иметь успех на рынке США. Если она преуспевает только в Канаде, то рынок слишком мал, чтобы позволить себе профинансировать компанию, из-за чего канадцы всегда планируют выход на рынок США. В Европе рынок, не имеющий торговых барьеров, был бы совершенно иным, а использование единой валюты еще сильнее изменило бы этот рынок.

Наконец, очень существенны законы об интеллектуальной собственности и стабильная макроэкономическая среда. Очень важны, в числе прочего, низкие процентные ставки.

Стабильная инфраструктура отчасти объясняет наличие такого мощного рынка.

В течение 70-х годов инвестирование в венчурный капитал было слабым отчасти из-за высоких процентных ставок, которые делали более привлекательным размещение капитала в кредитование, а не в высокорисковый акционерный капитал. При наличии жизнеспособного фондового рынка пенсионные фонды будут размещать деньги в высокорисковый венчурный капитал, если этому не будет препятствовать правовое регулирование.